从增速、毛利率打开“发展之窗”
来看一则案例：制药企业A公司2017年至2020年营业收入增速分别为25%、26%、34%和19%，复合增长率约为19%；制药企业B公司2017年至2020年营业收入增速分别为-1%、19%、27%和20%，复合增长率约为16%。2020年医药制造业规模以上企业实现营业收入24,857.30亿元，同比增长4.5%，整体来看，A与B的增速均优于行业整体水平，表现似乎都不错，但仔细一看，B公司2017年营业收入不增反降，而且差距比较明显。
为什么会仅在2017年出现这种情况？通过阅读B公司年报得知，2017年2月，B公司的主要产品进入更新后的国家医保目录，这意味B公司要执行医保谈判价格，导致其产品销售单价明显降低，但此时，由于进入时间较短，因医保目录带来的放量尚不明显，才出现了2017年营业收入不增反降的情况。新医保目录同样适用于A公司，但A公司营收增速并未因其出现如此波动。通过阅读年报得知，这是因为A公司在2017年之前纳入医保目录的产品就已达到53种，而2017年仅新纳入8种产品。通过对比A、B两家公司的营收增速，可以发现，在医保政策变化时，A公司丰富的产品线为其提供了有力保障，所以相比之下，A公司的抗风险能力也更强。
再看毛利率，A公司2017年至2020年的毛利率约为87%至88%，B公司同期的毛利率约为93%至96%，B公司毛利率明显高于A公司。通过阅读两家公司的年报得知，A公司是一家创新药和仿制药共同研发的公司，B公司则是一家创新药企业。结合行业常识，创新药的高盈利能力是知识产权保护的结果，专利期内的排他性导致其几乎没有别的产品竞争，而仿制药是完全市场化竞争，因此，B公司的高毛利也正是由其“尖+精”，即不够丰富的产品线结构带来的。
对于商业流通企业而言，由于其角色职能是将产品从生产企业配送至下游终端，且在下游直接面对医药产业链中最强势的医院环节，因此其净利润率通常不高。以商业流通企业C公司为例，其2020年的毛利率仅为11.8%，与上述A、B公司不具有可比性。
通过上述案例可见，医药企业的产品、服务性质不同，导致了其毛利率的差异。当一家公司的毛利率与其产品、服务结构、性质相匹配时，究竟是何种结构的公司更值得投资，则需要投资者的自身判断。
从费用率、经营净现金流/净利润推开“营运之门”
对于一家产品结构发展良好、产品毛利高的医药企业来说，能最终留存多少利润，留存利润的质量又如何呢？
来看一则案例：A公司2016年至2020年的销售费用率分别为39%、38%、37%、37%和35%，较为稳定并呈现轻微下降趋势；B公司2016年至2020年的销售费用率分别为39%、38%、41%、36%和37%，走势相对波动。结合经营净现金流/净利润来看，A公司2016年至2020年的该比率分别为0.98、0.77、0.68、0.72和0.54，整体呈下降趋势；B公司2016年至2020年的该比率分别为1.11、1.11、1.75、2.46和1.07，除2019年有较大幅度增长外，其余阶段均较为稳定。
通过阅读年报可以发现，以2019年为例，B公司经营净现金流/净利润大幅增长的原因为产品销售现金流入较多，而固定资产折旧、无形资产摊销、股权激励费用等非付现费用较大，因此经营活动产生的现金净流量远超过净利润。
当收益率指标之间出现矛盾时，我们可以从公开途径进一步了解公司信息，分析公司的运营情况是否恶化。通常来讲，制药类企业离不开销售驱动和创新驱动，如一家企业销售费用率较为稳定，营收也逐年增长，但经营性现金流/净利润指标确呈现逐年下滑态势，这时投资者可以收集更多的企业营运信息作出判断，例如，关注公司是否存在向下游压货的情况等。
本栏目仅为投资者教育目的而发布，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，不构成任何投资建议，投资者不应该以该等信息取代其独立判断或仅根据该等信息做出决策。华福证券投资者教育基地力求本栏目信息准确可靠，但对这些信息的准确性或完整性不作保证，亦不对因使用该等信息而引发或可能引发的损失承担任何责任。