国金晨讯12月28日 来自国金证券研究所
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2020年12月28日
宏观 无尽的远方：树立长期与全球思维——2021宏观经济、政策与大类资产配置展望
宏观 债务专题系列之一——美债危机何时会再来？
策略 投资策略系列：成长初期行业如何演绎戴维斯双击行情
策略 策略周报：政策正常化VS不急转弯
半导体 半导体硅片行业深度：新技术催化景气上行，国产替代空间广阔
地产 万润万象生活公司深度：“物管+商管”稀缺标的，竞争站位突出
化工 龙蟠科技公司点评：拟收购磷酸铁锂资产，加强新能源领域布局
无尽的远方：树立长期与全球思维——2021宏观经济、政策与大类资产配置展望
边泉水/段小乐/邸鼎荣/杨一凡
边泉水
总量研究中心
宏观经济研究首席分析师
时间维度：树立长期思维，避免短视。2035年中国早已成为世界第一大的经济体，成为中等发达国家，但离世界第一强国仍遥远。空间维度：树立全球思维，不仅关注自身，更关注世界，构建中国与全球竞争与合作新框架。短期增长与政策：疫情后经济复苏，但政策退出难度大。2021年全年实际GDP增速预计在9%左右；货币政策回归常态，不会“急转弯”；财政政策整体积极，但力度下降。
大类资产：股市的结构性机会与工业品的狂欢落幕。预计A股整体震荡，其中科技创新相关行业仍具备政策红利，美股冲高回落概率较高，美元指数短期见底概率较高，人民币汇率双向波动，工业品价格预计回落，黄金短期性价比回落。
风险提示：疫情后复苏力度不及预期，全球刺激退出过快，中美对抗加剧。
详细内容请点击《无尽的远方：树立长期与全球思维——2021宏观经济、政策与大类资产配置展望》
债务专题系列之一：美债危机何时会再来？
边泉水/段小乐/杨一凡
边泉水
总量研究中心
宏观经济研究首席分析师
引言：疫情后，美国资产负债表扩张的绝对值处于全球领先。虽然这种扩张是非常有必要且不可缺少的，但市场对未来美国主权债务危机是否会爆发产生疑虑。我们认为，短期来看，美元的霸主地位仍然能够保证美国庞大的债务，且美债的避险的功能也会吸引大量的投资者，弥补“双赤字”带来的危险；但“新特里芬难题”决定了美元本位制必然会随着时间的推移而瓦解，叠加目前超发的货币大部分进入风险资产，增加了主权债务的尾部风险。本文从债务和货币理论着手，进而对美国债务的可持续性进行了深刻的分析。
一、从债务理论来看当前美国政府杠杆率。
二、对标欧债危机，当前美国债务危机的尾部风险上行。
三、从货币权力角度来看，美元信用的期限决定了债务的可持续性。
四、现在美债危机爆发的货币驱动因素还未成型。
五、未来看，短期仍然需要通过债务货币化来缓解债务压力，但长期则需要加息来改善国际收支。
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投资策略系列：成长初期行业如何演绎戴维斯双击行情
艾熊峰
艾熊峰
总量研究中心
经济策略分析师
成长初期行业特征决定了其投资机会以行业β机会为主。产业升级和技术升级是成长初期行业加速增长的核心驱动力，而外在的政策扶持，比如补贴和减税等政策是加速行业增长的助推剂，可以提前和延长成长的阶段。通过复盘A股历史上典型的三大成长初期行业的行情演绎，分别是2010-2013年智能手机、2013-2015年的4G、2014-2015年的新能源汽车，我们发现成长初期行业行情往往呈现估值和业绩双抬升的戴维斯双击的特征，其中需求扩张依赖内生增长而不是政策扶持的行业尤为明显。站在当前时点，5G、AI是典型的处在成长初级的行业。1）参照2014-2015年4G行情的演绎节奏，我们认为5G设备端业绩受益周期大概在2-3年，而5G应用端市场空间更为广阔，行情幅度或相对更大。2）以AI芯片为代表的基础层或是率先受益于行业加速扩张，而AI应用场景的扩张或带来行业变革性发展。
风险提示：行业快速扩张进度不及预期
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策略周报：政策正常化VS不急转弯
艾熊峰
艾熊峰
总量研究中心
经济策略分析师
从政策正常化到不急转弯，市场对后续政策收缩力度的分歧逐渐扩大。货币政策将相机决策，核心在于恢复经济和防范风险的博弈。此外，货币政策更多的仍是量的调控，价的调控概率较低。从通胀这一影响货币政策核心因素来看，我们认为明年通胀水平将保持温和。信用环境方面，M2和社融增速与名义增长匹配，这意味着明年M2和社融将大概率高位回落，但收缩的力度仍存一定不确定性。市场分歧短时间内难以弥合，除了定期披露的金融数据和货币政策执行报告之外，后续观察政策拐点的重要时间节点在春节后至两会期间。市场仍呈现结构型行情，向上空间有限，向下调整幅度同样有限，指数将呈现区间波动趋势，价值风格或重新占优。行业配置建议：1）低估值的银行、保险等。2）涨价主线：有色、化工等。3）耐用消费品：家电、家具、消费建材、汽车等。4）困境反转的行业：航空、机场、酒店等。5）成长初期的行业：5G、AI等。
风险提示：经济复苏不及预期、宏观流动性
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半导体硅片行业深度：新技术催化景气上行，国产替代空间广阔
赵晋/郑弼禹
陆行之
创新技术与企业服务研究中心
中心长
大硅片国产化战略意义重大，但工艺技术难度非常高，，认证壁垒高。未来5G手机，数据中心，汽车电子等是核心驱动。根据SUMCO预测，2021年硅片供需趋于健康，2023年硅片厂在300mm可能具备较强定价能力。国内200mm和150mm硅片供给有所趋紧，但明年国产厂商200mm产能释放，可缓解供给瓶颈。
2020年中国大陆300mm硅片需求全球占比提升至近15%，但国产自给率很低，建成产能中产能利用率及正片比率低。200mm的国产化率也不到50%。国内企业均处在早期发展阶段。
相关标的：沪硅产业、中环股份、立昂微、晶盛机电
风险提示：国际贸易争端加剧、市场竞争加剧、下游客户拓展不及预期、300mm半导体硅片生产线主要设备依赖进口等风险
详细内容请点击《半导体硅片行业深度：新技术催化景气上行，国产替代空间广阔》
万润万象生活公司深度：“物管+商管”稀缺标的，竞争站位突出
赵旭翔
赵旭翔
资源与环境研究中心
房地产组首席分析师
全业态综合服务标杆，商管能力数一数二。区别于传统住宅物管企业，公司具备国内最高品质的综合体物管与商管运营服务能力。物管美誉度高，收缴率、单方收费等指标优秀。商管能力卓越，旗下万象城是唯一能与港资匹敌的内资品牌，业绩出众、投资回报率远超行业平均水平；手握广泛且高端的租户资源网络，为众多高标准严要求的国际奢侈品所认可，能力护城河深。
母公司实力强劲，支撑高确定性成长。三条红线出台背景下，房企规模增长放缓。母公司华润置地财务健康，项目优质，增长稳健，支撑公司高确定性成长。招股书显示，母公司未来3-4年将交付住宅物业、购物中心商管分别为3890万平米、452万平米；不考虑外拓，购物中心商管在管面积将接近翻倍。同时写字楼商管于2020H2开始计入营收，未来将成为新的增长极。
投资建议：我们预计公司2020-2022 年 EPS 为 0.30 元、0.63元、0.81 元。首次覆盖，给予“增持”评级，给予2022E年45x PE，对应目标价36.57港元。
风险提示：地产行业调控超预期、公司业务外拓进展不顺利、外拓项目侵蚀毛利率。
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龙蟠科技公司点评：拟收购磷酸铁锂资产，加强新能源领域布局
陈屹/杨翼荥/王明辉
陈屹
资源与环境研究中心
基础化工首席分析师
投资逻辑：公司与贝特瑞新材料集团股份有限公司签署框架协议，公司拟通过自身或其下属公司收购贝特瑞合并报表范围内的磷酸铁锂相关资产和业务。在新能源领域，8月份，公司出资1亿元，设立全资子公司江苏锂源材料科技有限公司，10月份在四川基地设立了四川锂源新材料有限公司，计划建设磷酸铁锂电池材料，三元正极材料、负极材料等产品产能，在现有主要应用于传统燃油车领域的业务基础上，积极进行新能源领域的延伸布局。贝特瑞磷酸铁锂产线经过前期扩建，产能位于行业第一梯队，而此次若成功收购贝特瑞磷酸铁锂相关资产，有望大幅加速公司在新能源领域的产品布局，借助外延式并购快速掌握产品生产技术，切入主流客户供应渠道。
预测公司2020-2022年，归母净利润分别为2.05、2.90、3.48亿元。
风险提示：资产收购不成功风险，政策监管力度不达预期，影响需求提升；行业竞争加剧，价格受到冲击影响盈利；汽车销量不达预期风险。
详细内容请点击《龙蟠科技公司点评：拟收购磷酸铁锂资产，加强新能源领域布局》
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