#金瑞期货有色研究报告
文章来源/金瑞期货研究所
品种行情速览
贵金属：多空博弈金价1900美元大关
铜：境外财政积极境内高层喊话，铜价外强内弱
铝：供应干扰加剧，铝价高位运行
铅：供过于求 铅价反弹有限
锌：搭上限电控能 锌价短期相对强势
镍&不锈钢：境外情绪升温助推价格走强
锡：内外双紧，锡价继续保持强势
贵金属
一、本期观点
多空博弈金价1900美元大关
逻辑观点：
1）本周贵金属价格整体上行。周五伦敦金收盘于1903.67美元/盎司，较周初涨1.25%（23.47美元/盎司），白银周略微收涨0.078美元至27.908美元/盎司，周环比涨0.28%。通胀超市场预期但经济数据不如预期，“滞涨”交易逻辑推升贵金属价格。
2）拜登提交6万亿美元的财政预算，通胀数据再超预期，美联储收紧政策预期加强，经济恢复不确定性增加。周五拜登向国会提交6万亿美元的2022财年预算，预计到2031财年，政府支出将高达8.2万亿美元，这意味着未来十年每年的财政赤字都要超过1.3万亿美元。但共和党对此表示反对，后续需关注两党谈判进程。若此项财政预算落地，将加大未来通胀压力。美国4月核心PCE指数同比上升3.1%，超市场2.9%的预期，这是自1992年以来该数据首度突破3%关口。美国3月中旬1.9万亿美元财政刺激落地，对消费起到提振作用。叠加疫苗接种率提高有助于外出活动恢复，推升物价上涨。此外，4月份非农就业低于预期反映美国就业回升仍面临阻碍，由于服务业是劳动密集型行业，对劳动力需求较大，但劳动力供给紧张加大服务业价格上涨压力。未来通胀超预期上行或增添货币政策走势不确定性，加大市场波动。
3）新兴经济体疫情持续蔓延，关注疫情对全球供应链的影响。疫情在新兴经济体国家不断蔓延，东南亚部分国家疫情快速恶化。东南亚多数国家是世界上最主要的生产基地，若疫情出现失控，需要警惕全球供应紧张加剧的局面。
4）数据方面，美国核心PCE指数突破3%，且超出市场此前的预期，但耐用品订单数环比回落，低于市场预期。周度资金流向上黄金白银基金和ETF持仓增加，市场资金看多贵金属。
5) 美债美元盘整。在经历过去一个月的下跌后，美债和美元开启震荡行情。中长期来看，经济复苏预期推动欧美整体国债收益率走强，同时在欧洲疫苗接种加速、经济预期改善的推动下，欧元兑美元保持相对强势，美元指数承压。
6）贵金属建议观望或短多。贵金属当前矛盾集中在美债收益率和通胀撕裂程度，差值未收敛前难有趋势性机会，短期价格有“滞涨”交易逻辑的支持，建议观望或者短多。
二、重要数据
中国1-4月全国规模以上工业企业实现利润总额25943.5亿元，同比增长1.06倍，比2019年1-4月份增长49.6%，两年平均增长22.3%。
美国4月PCE物价指数同比升3.6%，预期升3.5%，前值升2.3%；核心PCE物价指数同比升3.1%，预期升2.9%，前值升1.8%。
欧元区5月经济景气指数为114.5，创2018年1月以来新高，预期112.1，前值110.3；工业景气指数为11.5，续创有纪录以来新高，预期11.3，前值10.7；服务业景气指数为11.3，预期7.5，前值2.1。
三、交易策略
策略：多头谨慎持有或观望
风险：美联储提前收紧政策
一、本期观点
境外财政积极境内高层喊话，铜价外强内弱
运行逻辑：
本周铜价回落后小幅反弹，由于利好因素主要出现在境外，价格表现出外强内弱的态势。
1）宏观：当前境外政策仍较宽松，但近期通胀数据有抬头迹象，市场对政策收紧预期变化较为敏感；国内高层密集关切大宗商品涨价，对境内市场情绪有冲击。美国财政政策释放积极信号，美国总统拜登于5月28日发布了6万亿美元新财年预算提案，若通过将使财政支出达到二战以来最高水平。但两党均有议员对该预算表达异议，未来预算通过或有波折。国内高层密集喊话大宗商品价格，据悉资本市场打击违规投机资金力度有所加大，冲击内盘市场，价格表现出内弱外强态势。本周将陆续公布境内外5月PMI数据，建议重点关注。
2）基本面：基本面支撑仍在，境外修复预期仍强，但供应扰动有缓和迹象，支撑或有所减弱。供应方面持续缓和，体现为TC持续边际小幅回暖，报价中枢明显抬升。智利国家铜业Codelco同意与总部圣地亚哥工会签署新劳资协议，同时Kamoa-Kakula一期年处理矿石380万吨的矿山在本周二正式启动铜精矿生产，较计划提前。废铜惜售情绪有所消散，供应较为宽松，精废价差开始走扩。消费方面，铜价大幅上涨后下游畏高情绪明显，现货成交冷清，近期广东限电影响部分铜企业生产，抑制需求。供需关系体现为全球库存小幅去库，其中国内库存去库明显。
3）价格判断：考虑到政策尚未出现实际转变，境外的消费预期强，境内产业库存水平较低，刚需采购韧性仍在，价格涨势预计仍未结束，可能在盘整结束后继续向上。近期重要的观察点一是境外通胀的情况是否制约政策空间，二是拜登6万亿预算是否能顺利通过，三是近期疫情有所反复是否对经济复苏有冲击。
市场调研：
消费：（05.28）某广东铜杆企业，限电对生产的影响边际有所加深，下游消费不佳。
废铜：（05.28）近期废铜货源紧张边际有所好转，持货商惜售情绪缓解。
二、重要数据
1）TC：铜精矿指数35.7美元/吨，较上周增长0.92美元/吨。
2）库存：LME环比上周减少0.43万吨，国内社会库存较上周减少2.47万吨。Comex库存下降0.14万吨，保税区库存增加1.17万吨，全球四地库存合计约92.47万吨，较上周减少1.87万吨，较今年年初增加18.08万吨。
3）比值：洋山铜溢价环比上周下降4，报29-40美元/吨。三月比值7.21，环比下降0.07。
4）持仓：伦铜持仓33.15手，较上周增加0.21万手，沪铜持仓33.37万手，环比上周减少0.08万手。
5）废铜：最后一交易日精废价差为1936，较上周减少1056.91。
三、交易策略
策略：逢低做多
风险：疫苗普及与疫情控制的节奏不及预期，货币政策超预期收紧，
铝
一、本期观点
供应干扰加剧，铝价高位运行
运行逻辑：
1）本周铝价在周初大幅下跌后处于稳步反弹的节奏，供应端干扰不断以及持续去库体现的较强需求，基本面给予铝价强支撑，尤其在拜登政府宣布2022财年高达6万亿美元的财政预算提案以及耶伦讲话中对高通胀的容忍度导致市场情绪受到提振，有色集体反弹；
2）周中铝锭继续保持较快去库速度，库存周度下降5.8至96.2万吨，供应干扰已有所体现，下游采购情绪较上周回落。加工环节方面，各版块走势出现一定差异，地产建筑、光伏、电网等相关订单表现不错，且6月有望继续维持，汽车领域仍受缺芯困扰，而家电生产（如空调）等因季节性将有所回落，此外广东地区电力供应紧张使得当地部分加工企业被迫限产，区域消费边际走弱，但整体消费同比仍佳。供应方面，本周内蒙包头地区冶炼减产规模扩大，能耗问题依旧困扰着内蒙生产，而云南电力供应还未缓解，且广西地区新投也有所放缓，供应干扰扩大；
3）氧化铝价格继续反弹，现货交投活跃度的好转支撑价格继续抬升，但随着近期电解铝生产干扰的扩大，需求增长趋势暂缓甚至下降，部分下游对当前价格接受程度表现一般，较为谨慎，因此氧化铝价格反弹空间仍相对受限；
4）近期基本面在供应干扰扩大以及需求表现仍佳的情况下继续对铝价表现为强支撑，尤其是供应干扰的扩大削弱即将迎来消费淡季的累库影响，6月库存继续表现下降，且7月库存难有明显增加。宏观层面则处于国内政策施压及海外宽松利好的相互博弈中，铝价单边持续拉涨或有难度，尤其是在国内对抛储的担忧持续存在，预计铝价整体继续处于高位宽幅震荡，建议逢低短多或观望。
产业调研：
1）（5-28）下游消费：广东地区加工企业因区域电力供应问题而被迫错峰生产，“开5停2”或“开4停3”，影响企业开工率进而影响下游消费，不过部分龙头企业则在中小企业生产无法满足的情况下而订单流入性增长；
2）（5-28）冶炼厂：内蒙古包头地区因能耗控制问题两家冶炼厂生产受到扰动，固阳新恒丰减产3.5万吨，东方希望扩大减产规模至7.2万吨，包铝亦在考虑进一步减产。
二、重要数据
1）本周氧化铝价格继续走高，国内各地价格在2412-2486元/吨范围，均价上升至2450元/吨，较上周上涨30元/吨，行业盈利水平继续改善；
2）电解铝成本端氧化铝价格继续反弹，成本重心继续上移，但现货价格有所反弹，经测算，国内冶炼厂平均利润水平回升至5350元/吨；
3）铝社会库存105.3万吨（铝锭96.2万吨，铝棒9.1万吨），环比上周下降6.1万吨，去年同期为100万吨，同比增加5.3万吨；
4）截至5月28日，上海现货与当月合约基差为贴10—升30，现货升水小幅收窄；本周华东及华南地区持货商出货意愿均维持积极状态，市场货源供应表现充裕，下游接货则周初表现较好，但随着铝价的反弹，采购情绪又偏向观望，周内整体成交情况较上周有所不如，现货升水也受到一定抑制；
5）LME库存继续下降，周度去库3.2万吨至171.83万吨，较年初增加37.25万吨，较去年同期增加22.52万吨；LME铝0-3升贴水在贴33.95美元/吨至贴29.75美元/吨区间。
三、交易策略
策略：观望或逢低短多
风险：供应干扰不及预期，宏观及政治影响进一步恶化
一、本期观点
供过于求 铅价反弹有限
运行逻辑
1、上周美国总统提出6万亿美元财政预算提振市场风险情绪，但美国核心通胀数据同比达3.1%引市场巨震，伦铅在2200美元上下波动，国内弱势反弹。
2、海内外累库进度差异导致近期内弱外强明显，国内冶炼集中检修后有恢复，而终端开工同比有走低，市场持续累库，国内多个交割库爆满，社会库存升至近4年来最高水平并超过10万吨，现货弱于期货，炼厂交仓意愿较高。
3、当前宏观市场波动较为剧烈，政策与基本面博弈中，铅市场坚挺更多是基于流动性支撑跟随其他金属被动跟涨，而基本面偏弱，在消费淡季延续下，供过于求格局仍将持续，产业矛盾或制约铅价走势，我们预计铅价反弹空间有限，沪铅波动区间15000/15800元，伦铅波动区间2050/2250美元。
产业调研
（05-21）云南短期限电背景下，由于铅冶炼耗电不及其他金属导致短期影响偏小。
（05-21）淡季消费走弱，大型铅蓄电池企业库存较高，中小型蓄企下调产量10%，终端企业周度总体开工率有所下调。
二、重要数据
1、比值：上周内外比价再度走低，现货比价7.06，进口亏损2364元，免税品牌进口亏损约1855元，三月比价7.08。
2、现货：伦铅近两周维持升水，上周0-3升水6.5美元。国内SMM1#铅15250元/吨，现货贴水30-50元。
3、价差：再生铅较之原生铅贴水275元，贴水幅度较之前缩窄275元。废电瓶价格8675元/吨，再生铅亏损285元。
4、库存：内升外降，伦铅库存下降5650吨9.78万吨，国内库存增加1.25万吨至10.31万吨，国内外库存合计20.09万吨，去年同期8.37万吨。
5、TC：5月加工费下调明显，国产报1300-1500元/金属吨，河南地区部分地区成交加工费跌破1000元，进口矿TC报价为50美元，港口库存水平低，炼厂原料库存周期缩至17天低位，矿阶段性偏紧在5月延续。
6、消费：铅蓄电池淡季不改，SMM铅蓄电池周度开工为72.52 %，环比降1.69%。
三、交易策略
投资策略：尝试买国内抛LME跨市反套。
风险提示：海外back不利移仓，白银内外盘倒挂对矿进口的拖累。
一、本期观点
搭上限电控能 锌价短期相对强势
运行逻辑：
1）上周美国提出财政预算案，市场再度激起货币宽松的预期，锌价推高
2）品种方面，近期海外上市锌企财报公布锌矿同比基本持平而冶炼继续增加，显示锌矿在Q1并未积累库存；随后需要警惕疫情再度爆发令南美、印度等国矿产不及预期
3）近期锌冶炼情况倍受影响，云南限电影响延续，冶炼产出收窄；另一方面，消费也同样受到了电力问题的阻扰，初级加工企业生产边际走弱
4）往后看，锌6月供需短期还存在矛盾，从而令锌价横向对比相对强势，预计短期核心运行区间2900-3100美元/吨。
调研供应：
供应（5/30）：云南地区限电影响的生产继续延续，四川某企业生产运行问题，恢复受阻；
消费（5/30）镀锌：本周镀锌企业因钢材价格进一步下跌，在成品估值减少，库存累增严重的压力下，终端订单减少并且企业缩减开工；合金：因珠三角地区限电升级，本周压铸锌合金开工继续下降，叠加周内锌价再度走高，对终端采购需求产生抑制，合金厂主动减产的情况增加。
二、重要数据
1）国内主流加工费因略微上调，在3600-3850元/吨附近；进口矿维持在75美元/吨附近，部分报价72.5美元/吨；
2）本周沪伦比值维持在7.58左右，三月比值运行于7.46-7.73之间，实物进口亏损一度出现收窄至358元/吨；
3）本周现货仍旧维持高升水，云南地区限电限产影响显现，加之河南炼厂检修导致产量降低，部分贸易商为交长单，市场大肆收货，抬高升水，上海市场对2106合约报100-190；广东市场对2107合约升水180-330元/吨；
4）本周国内社会库存下降0.86万吨至14.34万吨；中国保税区下降0.1万吨至4.17万吨；中国地区合计库存0.96万吨至18.51万吨。LME周内下降0.09万吨至28.43万吨，全球显性库存46.94万吨，较上周下降1.05万吨；较去年同期增加13.03万吨，较年初增加8.88万吨
三、交易策略
策略：观望
风险因素：无
镍&不锈钢
一、本期观点
境外情绪升温助推价格走强
运行逻辑：
1.经济复苏+通胀，全球主要经济体货币+财政双宽松持续，欧美等发达经济体疯狂印钞模式下，随着疫苗的推广和政府应对疫情经验的提升，疫情对经济的边际影响减弱，欧美经济体加快复苏步伐，推升经济需求。政府和居民同时加杠杆，而疫情对供应链的干扰仍待恢复，供需错配叠加货币超发，引发全球通胀，而二季度超预期通胀数据表明通胀将逐步兑现。美国6万亿美元的财政预算案，激活了市场对基建计划落地预期，市场风险情绪提升，工业品价格反弹。
2.镍矿-镍铁-不锈钢之下而上正反馈，虽印尼镍铁产量爬坡，能有效缓解国内镍元素供给偏紧问题。但得益于不锈钢冷轧部分产品货源短缺，节后不锈钢价格强势上涨创2017年来高点，不锈钢利润最超千元。在不锈钢高排产背景下仍能保持健康去库，高排产量（5月300系据悉145万吨排产量）必将保持对原料端的旺盛需求，镍铁短期供需结构改善价格坚挺，而上游镍矿供给恢复价格转弱，使得镍铁利润转好。本周高镍生铁维持在1120元/镍点；中联金统计国内12港口港口镍矿库存较上周增加1万湿吨至527万吨，去年同期为832.5万吨，同比减少305.5万吨。
3.进口市场镍板货源充足而镍豆供给有限，据SMM统计1-4月国内进口镍铁129万实物吨，同比增19.4%，进口精炼镍5.1万吨同比增54.76%，进口硫酸盐1.77万实物吨同比增1080%，进口中间品10.79实物吨同比增98%。本周俄镍、挪威以及住友皆有货物清关流入，而镍豆流入有限，smm六地社会库存降1456吨至26767吨。进口亏损扩大保税库增0.1万吨至0.97万吨。
4.短期硫酸镍溢价走高。因国内某镍盐大厂停产，而进口中间品又偏少，使得电池级硫酸镍晶体现货市场偏紧，据测算电池级硫酸镍较一级镍（主要镍豆镍粉）溢价2.2万/金属吨；镍豆溶解硫酸镍经济效应提升，镍豆需求增加，据悉镍豆月需求短期达八九千吨水平，使得镍豆升水维持较高水平。
5.政策施压镍价回落：境外乐观情绪冲淡了国家政策干预对价格的负反馈，同时青山镍铁转高冰镍工艺即将量产，镍金属需求内部结构性瓶颈打破，市场定价中枢重回供需，印尼镍铁产能爬坡使得镍金属远期展望为供给过剩，基本面不支持大涨；但短期来看，无论是不锈钢还是镍豆都保持旺盛需求，产业链利润至下而上修复，需求端正反馈作用于原料端，从而支撑镍价；因此在下游需求未转向走弱前，镍将维持高位震荡走势，镍价18000美元/吨站稳后将测试前高，下方支撑16000美元/吨（沪市120000元/吨）。
产业调研：
1.国内某镍盐大厂短期停产（5月）
2.力勤位于印尼OBI岛的HPAL湿法项目正式投产出产品，据调研湿法一期2#高压釜计划7月投产，投产后该项目镍元素生产力接近3000金属吨/月（19/5）
3.上海期货交易所同意嘉能可（加拿大）公司下属NIKKELVERK工厂生产的“NIKKELVERK”牌电解镍（Ni99.80，电积工艺）为交易所注册品牌(21/5)
4. INSG公布数据显示1-3月全球镍供应短缺1.87万吨，去年同期为过剩3.8万（27/5）
二、重要数据
1）利润方面，镍铁利润转好，不锈钢现货利润维持千元高位，硫酸镍溢价2.2万元/金属吨。
2）价差方面，金川镍升水2600元/吨，镍豆升水1400元/吨，高镍生铁较俄镍贴水147.9元/镍点.
3）进口方面，本周进口亏损扩大，镍板有部分清关入国内市场，镍豆报关稀少。
4）库存方面，LME库存减2802吨至24.75万吨，国内上期所库减少385吨至8021吨，保税区库增0.1万吨至0.97万吨吨，三地库存环比减2187吨至26.52万吨。
三、交易策略
策略：支撑平台逢低少多（破位止损）
风险提示：需求不及预期，宏观突发事件引发风险氛围转变
一、本期观点
内外双紧，锡价继续保持强势
运行逻辑：
1、随着拜登财政预算的发布，偏鹰的宏观氛围有所回暖，暂时减缓了市场对于超预期通胀下政策收紧的猜想。商品市场交投氛围也随之改善，而有色金属中，供应受约束明显的品种反弹力度更甚，锡由于矿到锭供应端干扰不断，内外盘现货双紧下涨势表现优秀。
2、现货内外均呈现出偏紧的格局，一方面缅甸矿开工仍受限，最新消息刚果东部发生地震，导致个别省份锡矿出口延迟，因此精矿供应难以放量。缅甸出口至国内精矿预计5月仍在偏低比重；另一方面云南限电持续，大片锡厂关停导致供应短缺，国内流通货源持续紧张。消费方面，由于国内锡锭产出受到干扰，国内现货趋于紧张，消费外强内弱格局有所缓解，但整体上消费仍可观。
4、价格方面，我们前期提到“一旦宏观氛围有所改善，锡价将继续走高”得已验证。近期有色板块品种价格回落-反弹的走势中，因现货端强势，锡价格走势从抗跌转为领涨。价格运行的大背景仍是政策未边际收紧+经济基本面继续修复的逻辑中，在超预期去库表现下，锡价有望再创新高。上周五，价格高企后下游采买情绪受到压制，本周关注现货跟涨节奏。
调研：
锡矿供应：刚果东部发生地震，导致个别省份锡矿出口延迟；缅甸锡矿开采进度仍缓，出口至中国的锡矿占比持续低位，5月国内精矿进口量仍难以放量。
锡锭供应：云南限电持续，大片锡厂关停导致供应短缺，国内流通货源持续紧张，现货升水报价坚挺。
锡下游消费：后半周锡价高企，下游成交受限。
二、重要数据
1）原矿方面，4月锡精矿进口1.9万吨，环比减少9.6%。缅甸锡矿进口受阻仍是进口量难以放量的主要原因。加工费前期抬升后表现平稳，云南40°加工费1.3万元/吨，其它产区60°加工费0.9万元/吨。
2）本周沪锡主力快速走高，最终收盘207900元/吨，现货SMM均价收于208250元/吨，较上周上涨12750元，期价大幅攀升，现货升水冲高回落，对沪期锡2106合约套盘云锡升水750元/吨，普通云字升水100元/吨，小牌升100元/吨。
3）库存方面，LME库存环比减少410吨至825吨，国内库存减783吨至5241吨，库存合计6066吨，环比下降1193吨，较去年底减1299吨，较去年同期减少85吨。
4）国内现货收紧，现货比价回升至6.44，周尾现货进口亏损收窄至3.37万元/吨。
三、交易策略
策略：库存继续回落，逢低买入不变,前期多头可继续持有
风险提示：下游补库不及预期；矿山修复好于预期
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