公司21年上半年营收同比增长7%至11.07 亿美元,净利润同比减少21.5%至2.54 亿美 元,符合公司于7 月5 日公布的盈利预警,主因疫情持续致出行需求减少持续影响航司 客户及飞机减值费用上升,期内净利润率下降至22.9%(2020 年净利润率为27.8%)。公司自有、代管及已订购飞机536 架(自有机队数保持净增长至377 架,平均机龄3.7 年),净租赁收益率受年内飞机交付延误影响降至7.5%(同比降0.7 个百分点),中期 派息率仍维持在30%,EPS 为0.37 美元,DPS 为0.11 美元。

  疫情拖累成本及费用升高,然公司收入仍保持稳中有升

  尽管公司成本及费用同比增长20.3%至8.2 亿美元,主因21 年上半年计提飞机减值损失 0.84 亿美元,28 架已交付飞机的评估价值低于账面价值;因机队扩大导致物业、厂房及 设备折旧同比增15.2%;超过保金证的租赁逾期应收款减值 0.63 亿美元。但公司营收保 持稳中有升,因公司持续进行飞机投资,公司上半年购买了28 架飞机并出售了9 架自有 飞机,自有机队从2020 年底的358 架增至377 架,利用率为99.6%,收款率改善至96%。21 年上半年经营租赁租金收入 9.27 亿美元,同比+4.3%;利息及手续费收入 0.95 亿美 元,同比增加27%,主要受益于6 架融资租赁飞机带来的利息收入增加及PDP 款增加。

  融资成本下降,流动性保持充裕

  公司的平均债务成本由2020 上半年的3.2%下降至2.9%,有助抵消部分当年因借贷增加 的财务费用。公司流动性保持充裕,截止21 年6 月底,除息后经营现金流同比略增至 5.57 亿美元,并持有 4.6 亿现金及 54 亿美元未提取贷款授信额度。信用评级维持在A- 级,经营现金流稳健优于同业。公司21 年上半年完成资本开支超10 亿美元,下半年已 承诺资本支出 25 亿美元(全年可达40 亿美元)。订单飞机占期末自有飞机32%、主要 侧重新技术机型、计划交付日期一直到2024 年12 月31日。

  整体航空业持续复苏,但仍需留意东南亚地区的航司恢复及飞机延迟交付的风险

  随着疫苗接种率上升,新冠疫情感染病例的减少和各国逐步重新开放,航空业的需求正 逐步恢复,上半年货运水平持续高于疫情前的水平,拥有大型国内市场的国家,如中 国、美国和俄罗斯,国内旅客需求已恢复至近2019 年的水平;欧洲国家对已接种疫苗的 旅客开放边境将有助区域及跨大西洋旅行的恢复。相应地,波音计划到2022 年初将737 MAX 的产量由日前的每月16 架提高到每月31 架;空客宣布7 月起将A320 NEO 系列飞机 产量从每月40 架增加至每月43 架,并预计从2021 年四季度将其产量提高至每月45 架。然而,仍需留意的是部分受疫情持续打击的地区的复苏前景,尤其是东南亚地区的航 司,受疫苗接种率低、政府支持力度不足和依赖于国际航班的影响,东南亚航空市场的 复苏较艰难;此外,飞机制造商于上半年的延迟交付或有延续至下半年的潜在风险。

  下调目标价至65.3 港元,维持“增持 ”评级

  公司股价近期经历回调,随着航空业运输需求逐渐恢复,公司在低融资成本和机队管理 方面优势明显,我们将2021 年和2022 年盈利预测略下调至5.42 亿美元和7.22 亿美元。公司2021/2022 年EPS 预测调整至0.78/1.04 美元,预测2021-22 年BVPS 分别为7.4/8.2 美元。我们维持“增持”评级,给予目标价65.3 港元,对应1 倍2022 年市净率,较当前 股价具有13.9%的上涨空间。风险提示:全球疫情扩散及持续时间超预期、飞机租金回收及资产减值不确定性、地缘 政治风险